白癜风诊疗康复 http://www.txbyjgh.com/axhd/m/2084.html前摩根史丹利投资管理公司董事长巴顿·毕格斯说：“世界上只有两位真正伟大的投资者，他们是史文森和巴菲特。”巴菲特无论在机构还是个人投资者中都具有极高的盛誉，而史文森则是机构投资者的丰碑。其主导的“耶鲁模式”，使他成为机构投资的教父级人物。成立于年的耶鲁捐赠资金，在斯文森的带领下，成为目前全球运作最成功的高校捐赠基金之一，“耶鲁模式”也创造了机构投资史无前例的成就。所谓的“耶鲁模式”主要是指全类别的资产配置、长期价值投资的理念，以及有效的投资管理体系。包括：（1）践行资产配置（全类别资产覆盖）（2）积极的投资管理策略（3）重仓另类资产（4）高配权益资产（5）定期动态再平衡长期价值理念，简而言之就是：ThinkLong，ThinkBig！而有效的投资管理体系则更多的是科学理性地践行资产配置。因此，全类别的资产配置是耶鲁模式的根基，今天花街君为致敬大卫·史文森先生，为大家扫盲资产配置的基本原理。用什么来衡量资产的风险？对于各类投资资产，我们都会有一个预期收益率，比如地产项目类的信托，预期收益率为7%；比如投资的房地产物业，每年租金加增值，收益率为9%左右；再比如邓晓峰的私募基金，预期收益率为年化20%。但是，这都是预期收益，这个收益并不是%确定的，地产项目私募信托的收益率好的年份能有15%，差的年份可能只有5%。邓晓峰的基金好的时候有60%，不好的时候可能还是负收益。因此，我们对于各类资产描述，除了预期收益这个指标之外，还需要有一个衡量其收益波动性的指标。而收益的波动性，在现代资产配置理论（ModernPortfoilioTheory，简称MPT）中被定义为资产的风险指标。这其实是比较好理解的，我们投资的某类资产，其每年的收益率忽高忽低，这样的波动性，就是这类的投资风险。那么怎么量化这个收益率的波动呢？方差！何为方差？正如前面所述，邓晓峰的基金长期年化预期收益率20%，对于那些高于或者低于20%收益率的年份（下图中的X1、X2…Xn），把所有的偏离度都加起来，偏离度之和的数值（这就是方差，下图中的S2）越大，说明实际收益率离长期平均预期收益率20%偏离程度越大，收益率波动程度也就越大，风险也就越高。这么看来，对于任何一项资产，我们都可以用两个维度来刻画其风险收益的情况。比如贵州茅台的股票，其股价在过去多年的年化涨幅，不同年份涨幅与平均年化涨幅的偏离程度。再比如，长期持有美国10年期国债，长期平均的美国国债收益率，以及收益率的波动。因此，资产预期收益率、及收益率的方差，成为了现代组合理论衡量资产特征最重要的两大指标。坐标轴中的各类资产画像对于两个指标描述的变量，我们一定是可以在2维坐标轴中找到他们的位置的。如下图，横轴为方差（也可以是标准差，我们不深究），纵轴是预期收益率，每一类资产按照自身的收益风险特征，都可以找到自己在坐标轴的点位。对于多如牛毛的资产，如果全部都能计算出其预期收益率、收益率的方差，并全部投放在一张坐标轴之中。那么，这将是一张密密麻麻的散点图。对于这张坐标轴中的各个点，我们可以进行非常明晰的对比，区分出各类资产的好与坏。比如，在设定一定的预期收益率的情况下，以20%为例，在纵坐标的20%处划一条横线。在这条横线上的点，都是预期收益率为20%的资产，但是这些点有的在左边一点，有的在右边一点，即有的方差高一点，有的低一点，也就是风险特征不同。越往右，风险越高，往左则风险低，我们当然更偏向于最左边的点，即一定收益率下，风险最小的资产。同理，在同一个风险水平上，预期收益率越高的资产，肯定更好。资产组合的收益及风险古老的智慧就告诉过我们：不要把鸡蛋放在一个篮子里。单吊一只票风险肯定大，分散能降低风险。而巴菲特却说，分散并不能降低风险，还会分散投资人的注意力，降低收益，将本应该配置在更有把握的资产上的资金，为了分散而配置在把握更低的资产上，甚至会提升风险。这两者看似矛盾，但又不矛盾的观点，被现代组合理论整合到了一起：大类资产配置需要分散，但不是简单的分散。需在将风险控制在一定范围内的同时把收益率最大化。投资者追求的是风险低并且收益高的资产配置，这是一个技术活儿。PS，下文略复杂，但稍微耐心一点，应该能看明白。我们假设一个组合需要配置n种不同的金融资产，1,2,…,n，对于某一资产i：用Wi来表示该类资产在整个组合中的权重；用ri表示该资产的预期收益率；σi该资产的标准差（意思等同于方差及风险）。那么这个组合P的预期收益率，为组合中n类资产的预期收益与各自权重乘积后的加总，这个应该好理解：而组合P的风险（即方差），则是将组合整体也视为一类资产，这类资产的方差与前述方差一致，公式如下，这个可能就有点难看明白了。公式看不明白不要紧，我们简单理解，组合p的方差，描述的组合的风险，由组合内各个资产的方差和各自的权重所决定，与组合收益率的理解是一样的。有效前沿与最优组合到目前为止，对单个资产与组合资产的预期收益与风险，我们有了大致的了解。那么如何确定组合中各类资产的最优权重，以达到“将风险控制在一定范围内的同时把收益率最大化”的目标呢？如果我们把整个组合看成一类资产，那么我们又要重新回到那张坐标轴之上，来寻找最优答案。对于组合之中不同资产的不同权重Wi的配置，千变万化，只需要保证W1+W2+...+Wn=1就行。而对于千变万化的资产组合，对应的千变万化的组合收益及方差，可以散落在坐标轴之中。但是我们知道，金融资产普遍具有风险与收益成正比的特征，那么这些散点图不能无限发散，即一定风险下，预期收益会有不同，但是不会高到天上去。同样，一定预期收益率的情况下，组合的风险也不可能等于0。因此，这些散点图会有一个边界，这些边界连成一条曲线，就成了有效前沿曲线。有效前沿上的资产组合，均是最优的组合，这些组合中的各类资产权重分配是最优的。即符合“将风险控制在一定范围内的同时把收益率最大化”的目标。之后就要根据不同投资者对于预期收益的要求以及对于风险的承受程度，来决定到底取有效前沿曲线上的哪一个点，即组合，也就是组合中各类资产的权重配比方案。通常来说，在有效前沿上的组合中，各类资产通常具备一定的负相关关系。这主要是由于各类资产之间也会有关联以至彼此影响，我们需要找到各类资产总体是负相关的关系，就是我们通常说的跷跷板相应：此消彼长。这样可以保持长期组合收益的情况，将波动降低至最小，因为各类资产的波动会在彼此之间形成抵消的情况。传奇永不落幕以上仅是对大类资产配置的基本原理做一个简单的介绍，真实金融世界远远更为复杂，从数据的收集、处理、以及特殊情况的另类分析等，均不是简单的一个理论和公式可以完全囊括的。大类资产资产配置，给我们普通的投资人最大的启示应该在于：作为单个投资人，在市场上处于信息不对称的劣势地位，因此孤注一掷的集中投资显然是风险很大的。分散投资很有必要，分散投资可以指大类资产的分散，包括股票、私募股权、不动产、衍生品、另类资产等等。即使在单股票资产内，也应该合理分散。在有较为确定长期预期收益的情况下，尽量将股票配比在负相关的行业之中，降低波动，有利于长期持股的投资理念。最后，借用张磊缅怀斯文森的话，再一次致敬这位机构投资者教父：传奇永不落幕！
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